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GDP的大致分析框架：《一文看懂GDP的分析方法》，以及用该方法复盘了1978年以来中国经济发展：《伟大的博弈：1978~2022年，中国经济发展大复盘》

我国是世界上最大的工业国，工业对经济冷暖的变动又极其敏感，开工、库存之间的错配又是经济周期形成的动因，主要包括：《如何分析工业增加值和库存周期？》、《如何预测工业企业的盈利状况？》、《如何分析基钦周期（库存周期）？》

GDP的三驾马车中，投资对政策变化、经济形势的反应最为敏感，《一文看懂固定资产投资》概括性地讲解了投资的相关指标，在这篇文章中，我们提到固定资产投资的总量分析意义不大，应该对基建、房地产、制造业投资分别分析。

本文讲的就是基建投资的分析框架。

什么是基建投资

基建投资就是“基础设施建设”投资的简称，又细分为3大类：公共设施管理业（39%）、交通运输业（23%）、电力、热力生产和供应业（13%）。

公共设施管理业：就是我们通常说的那类基建，主要是市政设施管理业（占比2/3），包括城市排水系统、路灯、道路、桥梁、隧道、广场等。

交通运输业：包括城市公交、公路旅客运输、道路货物运输、道路运输辅助活动等，其中轨道交通投资站76%。公路旅客、道路货物运输主要是购置各种车辆。在道路运输辅助活动中，修公路占比71%。

电力、热力生产和供应业：电力生产占比65%，就是各种电站的建设，电力供应业占比24%，主要是各类电网工程。对光伏、风电等行情感兴趣的，应关注这部分数据。

除以上3大类之外，还有水利管理业（5.8%）、铁路运输业（4.6%），但占比不高。

什么是新基建

大家对新基建的概念一直比较模糊，感觉就是一些较为先进的、数字化的基础设施，如5G等。目前市场上将新基建分为以下领域：5G、特高压、城际高速轨道交通、新能源充电桩、大数据中心、AI、工业互联网。所以对新基建概念感兴趣的朋友，可以直接关注这7大板块，每当有什么新基建的利好时，也就是这7大板块受益。

2020年，7大领域投资规模大约1-2.5万亿元，只有广义基建投资的5%-15%，大头依然是偏传统的城际铁路和轨道交通。所以目前的新基建概念，只是决定未来发展方向，体量太小，对经济的实际拉动作用有限。

政府意愿：基建的初始动力

政府意愿是基建投资的原始动力，通过各细分行业的民间固定资产投资（M5438207）在全行业固定资产投资中的占比，可以看出哪些行业是政府意愿主导的。像光伏、风电等，收益率低、回收期长、自由现金流差，但又有巨大的社会效益，所以一般就是政府发起。从这一点看，用消费、医疗等纯市场化的投资经验和眼光去投资光伏、风电，是行不通的。

这也就造成了风电等基建行业投资的难点：政府意愿如何？今年招标这么多，明年会持续吗？而消费、医疗的发展一般跟随GDP，基建则存在周期性。

市场化的因素比较好分析，如白酒提价与人均GDP相关，那么基建投资又怎么分析？这就是许多投资者为难的地方，因为“政府意愿”是很难预测的。方法只能是密切关注年内重大会议及文件，尤其是财政政策，越是积极，越是提到“稳增长”，基建扩张的可能性越大。

以下3类会议极其需要关注（划重点）：

（1）两会、政府工作报告：“两会”即每年3月召开的全国人民代表大会和中国人民政治协商会议，一般持续2周，其中政府工作报告尤其收到关注，是对全年财政政策的定调。

（2）中央政治局会议：虽然每个月月底都会召开，但只有4、7、10、12月以经济为主题，一般是总结各季度工作，再制定下一阶段的政策，其中7月底的会议对下半年起到关键性指导作用，非常重要。

（3）中央经济工作会议：年底举行，持续3天，是判断第二年宏观经济政策最权威的风向标。

会议的报告和新闻稿一般比较精简，读起来有一定的难度，所以市场会咬文嚼字地解读文件措辞的细微变化，删了哪个字，加了哪个字，哪怕逗号变句号，都有讲究。然而我比较敬仰的一位基金经理就批判过这种做法，他说：“没有哪位投资大师是靠解读政策文件的边际变化发财的。”

这就为什么宏观周期在我的框架里只占10%，我发现很多投资者会对政策过于敏感，某一关键字的细微变化都能成为他的谈资，然而“一顿解读猛如虎，一看收益2.5”，不同行业有不同的投资方法，一定不能把投资当玄学。

这也一样可以解释为什么价值投资者一般不太偏好这类基建行业，投资逻辑同消费、医疗差太多。

资金来源：基建的可行性

主要看固定资产投资资金来源，主要包括交通运输、仓储和邮政业（M6454607），电力、热力、燃气及水生产和供应业（M6454595），水利、环境和公共设施管理业（2017年已停止更新，只有“国家预算内资金”部分，M6454748）。这3个子类相加，就得到“基建投资”的固定资产投资资金来源。

市场上经常用基建投资的“固定资产投资资金来源”来预测基建的变化，钱多了，基建自然就增速快了。

所以，要分析基建，需要的取数还是比较麻烦的，需要对3个子类进行加总。我发现了一个综合指标“固定资产投资资金来源累计同比（M0000311）”，但是从上图的固定资产投资分类图可以看出，它包含了基建、房地产、制造业，是一个综合指标，不能单独反映基建的变化。

比如上图，整个2022年，固定资产投资资金来源的增速几乎为0，但这里包含了房地产、制造业在内，如果要单独看基建，只能如上文所说的，把3个子项相加，比较麻烦。

对于财政政策，我会专门写一篇笔记来解读。

项目建设：及时跟进基建落地进度

建筑业PMI（M5207831）发布时间早于基建投资，可以用来预判后者。但问题在于，这里的“建筑业”同时包含了基建和房地产投资，只有在地产投资相对稳定的时候才合适。比如下图，建筑业PMI自疫情后一直维持在50以上，2023年1月有个反弹迹象，而且在取数区间（2015年开始），建筑业PMI一直在50以上，这能说明我国一直在靠基建、房地产拉动经济吗？解释性似乎不强。

此外，建筑业上市公司新签订单额、挖掘机销量同比（S6002167）、螺纹钢价格（S0033227）、石油沥青开工率（S5449386）都与基建进度有关。

目前基建的主要问题

从以上3要素（政府意愿、资金来源、项目建设）来看，目前基建面临的主要问题是资金来源。“去杠杆”背景下，地方政府融资的渠道有限，而地方政府债券被确立为唯一合法的地方举债融资渠道。尤其专项债成为市场关注的重点。

2020年疫情影响，在稳增长的压力下，财政政策更为积极，财政赤字同比增加1万亿元，地方专项债增加1.6万亿元，使得市场对基建有很高的预期，认为基建投资增速要回到10%以上，然而实际上只有3%左右。这是因为，财政支出有一部分用于弥补财政收入缺口，而且专项债要求收益自平衡，很多项目不成熟难落地，影响了项目建设进度。

基建分析方法总结

总而言之，基建的第一推动力是政府意愿，而政府意愿，一方面可定量地通过财政政策（后面的文章会讲到）来判断，另一方面就是定性地对政府报告和文件进行咬文嚼字的解读，但不少投资者对这种做法嗤之以鼻。